基于时变参数的学习机制、利率行为与政策效果研究

鉴于预期与学习机制对利率行为及政策效果有重要的影响作用，本项目拟从资产定价、央行政策两个角度运用时变参数模型考察投资者、央行的学习机制，分析学习机制下的利率行为、参与者对信息冲击的反应以及货币政策效果。在考虑有限理性和学习机制的基础上，研究以下理论与经验问题：基于贝叶斯、非贝叶斯学习在理论上分析市场参与者的预期及其形成过程，运用时变参数等方法检验学习机制的存在性、稳定性，对学习过程进行细致刻画；检验学习机制对利率典型特征的解释能力；通过比较有无学习机制下市场信息冲击效果，分析不同学习机制下市场参与者的反应以及政策效果；探讨基于时变参数的学习机制下政策选择问题。

现代宏观经济中，预期有着核心的作用。市场参与者通过估计并更新预测模型来形成预期，即学习机制（Learning），为探讨动态预期形成过程提供了新的研究视角。市场参与者的预期及形成过程是不可观测的，基于市场交易价格及其变化来提取隐含的参与者的预期以及预期形成过程中的学习机制是一个很好的解决办法。金融市场中的利率期限结构，是连接货币政策与市场预期的重要渠道，是央行关注宏观经济形势以外重要的信息来源。鉴于此，本项目采用中国利率体系的数据，基于时变参数模型从学习机制角度分析市场中预期的形成过程、通胀预期的变化，并根据市场中存在的利率典型特征讨论公众和中央银行的学习行为与货币政策效果。.（1）从利率的预期、理性预期假设、隐含的通胀预期等行为特征分析公众预期及学习行为。1年期限的“误差学习假说”在银行间国债市场中是成立的，不同期限的利率预期对预测误差的反应呈现一定的独立性，考虑风险溢价有助于提升对利率预期变动的解释。银行同业拆借利率在不同区间内预期假说基本上被拒绝，时变期限溢价对预期假说检验的影响不大，贝叶斯法则学习机制能够解释预期假说检验被拒绝现象。通胀预期与市场中的实际通胀之间满足适应性过程，通胀预期与水平、斜率与曲度三个潜在变量和CPI有显著的关联。.（2）根据利率平滑、利率偏离等利率行为特征分析中央银行的偏好和学习行为，并考察其中的货币政策效果。中国泰勒规则中存在很明显的利率平滑行为，货币政策实际操作中也一样。央行对利率政策的渐进调整具有非对称性的偏好，货币政策惯性呈现非线性的特点。带有利率平滑的货币政策规则有助于市场理性预期均衡的实现。央行对利率偏离具有一定的学习反应，中央银行的利率调整达到了误差学习进而改善利率偏离的效果。.（3）将期限利差和信用利差应用到宏观经济预测与混合货币政策规则中。研究发现期限利差与信用利差有独立于短期利率的信息作用，与期限利差类似，信用利差也仅在经济下行时对经济增长有负向信号作用。.（4）分析我国中央银行的预期管理行为及效果，讨论公众学习的现实基础，分析央行预期管理下金融稳定与价格稳定等货币政策目标之间的相关性。货币政策透明度有助于促进经济主体的学习过程，具有可信度的政策能够有效地降低公众预期的不确定性，促进公众的学习。金融稳定与CPI之间的关系随CPI变动发生变化，2008年以来两者以负相关为主，受到市场利率的影响较多，M2的作用在下降。