基于交易者行为的金融资产定价模型

Based on the problems in research in existent financial asset pricing models and microstructure theory, this project classifies traders into fundamental, sentiment and powerful investors. An investor is powerful if he could intentionally influence the equilibrium price via deliberate transactions or intervention to corporate governance. This project is devoted to demonstrate the impact on asset pricing of investor diversity by diverging investors into to construct extensions of the capital and derivatives pricing models by sentiment and powerful investors, and to provide empirical evidences. Our research is built on comprehensive applications of behavior finance, financial econometrics and financial engineering theories, and could provide insight into the actual process of investment and of the formation of price. The core results could benefit investors by providing further acknowledgements of asset pricing, and thus help to construct value appraisal and warning mechanism of powerful investor and to conserve market fairness as well as efficiency.

针对现有金融资产定价模型和市场微观结构理论存在的问题，将市场交易者分为基本面交易者、情绪交易者和价格影响者，分别建立资本资产定价模型和衍生金融资产定价理论模型，并进行实证研究。基本面交易者长期持有被错误定价的金融资产直至其回复价值，情绪交易者进行短期的动量交易，损人利己或利人利己的价格影响者通过交易或改变基本价值的方式改变金融资产价格,这三者在市场中相互作用共同决定金融资产价格。本项目综合使用行为金融学、金融计量学、金融工程的理论和方法，研究成果能还原金融资产价格形成过程，丰富金融资产定价理论，定量刻画不同交易者对金融资产定价的影响；有助于从金融市场价值创造角度全面提升对价格影响者的认知；可基于该理论建立对大机构投资者的价值识别机制和风险管理机制，满足我国金融市场发展中效率和公平兼顾的要求。

研究了金融市场中的异质交易者的行为和对资产定价的影响。研究按照资产类型分为基础资产股票、线性衍生资产期货和非线性资产期权三个部分。.股票市场的研究如下：使用小波分解将收益率序列分解，发现高频成分在很大程度上反映情绪交易者的信息，可作为投资者情绪的新指标，而得到的低频部分（周期对应于财务报告）与公司的盈利指标及其变化有很大关系。小波分解的方差分析也适于识别和预警市场操纵行为。大商股份案例发现我国资本市场的股东积极行动主义在觉醒。作为投资标的的对象，上市公司自身也存在投资金融资产的行为，提升了整个社会的虚拟化程度。基于基本面指标可构造有效的投资策略。.期货市场的研究如下：构建了包含投机者、套期保值者和套利者的期货定价模型，发现模型可改进期货市场的定价效率；来自CFTC的持仓数据支持了结论。2015年发生股灾，就此研究了异常波动和正常波动的差异，发现投资者和市场制度的交互作用是异常波动的重要原因。.期权市场的研究如下：构建了包含投机者、套期保值者和套利者的期权定价模型，发现模型可大大改进期权市场的定价效率；看涨期权和看跌期权的隐含波动率存在显著差异，可对VIX进行重构。发现使用波动率锥可以改进ETF期权的套利效果。.项目共完成期刊论文、会议论文、报告、案例研究14篇，其中5篇期刊论文（3篇权威，2篇英文），3篇在审，8篇国际会议论文，一次国际会议受邀论文主题演讲，一篇研究报告。项目展开了多层次的国内外合作，本人于2014年在芝加哥大学Booth商学院访问一年，和指导教授何治国进行密切合作，本人与复旦大学大数据学院的范剑青、吴立波教授也有密切合作。与中证监测公司、深交所等机构就投资者行为和市场系统性风险问题进行深入探讨，密切结合学术研究和业界实际需求。与中植投资公司和蚂蚁金服等金融机构进行实质性合作，将本项目成果转化为金融机构的交易策略。.培养多名硕士研究生和本科生，其中12名硕士生和6名本科生以与项目相关的论文毕业。其中，1篇论文获全国优秀金融专业硕士毕业论文奖，1篇论文获复旦大学经济学院专业硕士优秀案例奖，1位同学获复旦大学熙园项目资助，并获复旦大学学术之星称号。