非完美市场条件下信用债券定价及其资产组合优化研究

This project focuses on credit bond pricing and its portfolio optimization, under imperfect market condition of the liquidity risk and information asymmetry. As the effects of the above two factors on bond yield spreads are essential, we will propose the estimators to measure the levels of liquidity and information asymmetry in quote-driven system and order-driven system, respectively,and study how the bond yield spreads are affected by these factors.And then, we will establish the bond pricing model by introducing the credit risk premium, liquidity risk premium and information asymmetry premium into the model. Finally, we will study robust portfolio model and strategies associated with liqiudity risk and information asymmetry risk,by using robustness theory. The conributions of the project include, introducing reasonable liquidity measurement under the order-driven trading system;introducing the bonds pricing model by considering the liquidity risk premium and asymmetric information premium; and providing the robust portfolio optimization model and strategy under imperfect market condition. Our research will offer guidance to the credit bond pricing of Chinese market and provide a theoretical basis to help preventing the systemic risk of portfolio selection.

本项目在非完美市场条件下，根据我国债券市场的实际情况从流动性风险和信息不对称等方面对信用债券定价及其资产组合优化开展研究。首先，在订单驱动和报价驱动等不同交易制度下对债券市场的流动性、信息不对称程度提出科学度量方法，研究流动性风险和信息不对称等非完美市场因素对债券收益利差的影响机制。然后通过将债券的信用风险溢价、流动性风险溢价和信息不对称溢价统一在同一模型框架下，建立非完美市场条件下的债券定价模型。最后，为解决投资者在实际市场中的资产配置问题，构建非完美市场条件下的资产组合模型，并利用鲁棒性原理对资产组合模型进行鲁棒优化。 本项目将针对指令驱动交易系统提出更为科学的流动性度量方法，综合考虑流动性风险溢价和信息不对称溢价对债券定价的影响，完善了债券定价理论，改进了投资组合优化方法。这些问题的研究为指导我国市场债券的定价，防范投资组合的系统性风险提供了理论依据。

现有可违约债券定价模型对市场因素的考虑基于完美市场，影响了可违约债券定价和风险管理的准确性和有效性。本项目在非完美市场这一条件下，根据我国债券市场的实际情况从信用风险、流动性风险、信息风险等方面对信用债券定价及其资产组合优化开展研究，改进和完善可违约债券管理策略，为投资者提供有效的可违约债券定价模型和风险管理策略。. 首先，对流动性的风险测度及其风险溢价进行了研究。一方面，对可违约债券交易市场中流动性因子进行了建模分析和实证检验，给出了流动性测度的方法，探究了流动性在公司债交易中对价格的冲击作用。另一方面，考虑了跨市场流动性对债券定价的影响。研究表明，股债两市流动性溢出效应存在非线性动态特征，且股票市场流动性对债券违约利差的影响与宏观经济紧密相关。. 其次，对信息不对称的度量及其对债券收益利差的影响进行了研究。通过对传统序贯交易模型（EKOP）的改进，从市场微观结构的角度构建适合中国债券市场的信息不对称测度指标，并实证研究了我国市场中实际的信息不对称的程度及其在截面和时序上不同的特点，探讨市场信息状态、市场活跃度、市场预期、交易量、微观结构指标与信息不对称的关系，研究信息不对称对债券收益利差的影响。此外，对市场交易者的异质性特征在交易中的作用及其与收益率的关系也做了深入的讨论。. 再次，构建了非完美市场条件下的可违约债券定价模型。实证研究显示，流动性风险与信用风险间存在显著相关性。根据市场微观结构理论，建立考虑信息不对称的交易模型，从而对流动性风险形成原因进行描述，并对流动性风险损失进行测度。基于两风险债券定价理论研究框架，引入Copula联合分布函数对风险相关性进行计算，从而构建非完美市场条件下的可违约债券的定价模型。. 最后，为解决投资者在实际市场中的资产配置问题，将违约风险、流动性风险和信息不对称同时纳入资产组合模型中，进而构建了非完美市场条件下的资产组合模型，并利用鲁棒性原理对资产组合模型进行鲁棒优化。