强制现金股利与上市公司研发投资：基于融资约束和代理成本视角的研究

Cash dividends affect financing constraints and agency costs of the overall investment while financing constraints and agency costs affect R&D investment. However, comparing with other investments, R&D investment is heterogeneous and at present no research has been found on the relationship between cash dividends and R&D investment. Based on the background of Chinese specific institutional background, the perspective of financing constraints and agency costs, the changes of corporate cash dividends and R&D investment practice of the growth period and the maturity period, this project intends to study the mechanisms of action and economic consequences of mandatory cash dividends’ impact on R&D investment. It specifically intends to answer the following questions. First, will mandatory cash dividends promote or inhibit the corporate R&D investment? Second, what is the theoretical mechanism of mandatory cash dividend to influence R&D investment? What are the specific theoretical paths for different types of enterprises to ease financing constraints or reduce agency costs? Third, what are the economic consequences of mandatory cash dividends on R&D investment? Improve or reduce innovation output? Theoretically, this project provides a micro-predecessor economic mechanism and deepens the research on the impact of financing constraints and agency costs on R&D investment, enriching the research on the mechanism that cash dividends impact investment, extending the research chain of cash dividends and heterogeneous investment. In practice, this research will provide a theoretical basis and countermeasures to promote enterprise innovation.

现金股利影响整体投资的融资约束和代理成本，融资约束和代理成本影响研发投资，而研发投资与其他投资相比具有异质性，但目前缺乏现金股利与研发投资之间关系的研究。本项目拟立足于中国特定制度背景，基于融资约束和代理成本视角，根据成长期和成熟期企业现金股利和研发投资实践的变化，研究强制现金股利对研发投资影响的作用机理及经济后果，具体回答以下三个问题：（1）强制现金股利促进还是抑制企业研发投资？（2）强制现金股利影响研发投资的理论机理何在？对不同类型企业，缓解融资约束、降低代理成本的具体理论路径是什么？（3）强制现金股利影响研发投资的经济后果如何？提高还是降低创新产出？本项目理论上为融资约束、代理成本影响研发投资提供一个微观的前因经济机理，深化了融资约束、代理成本对研发投资影响的研究，丰富了现金股利对投资影响机理的研究，延伸了现金股利对异质投资影响的研究链条；实践上为促进企业创新提供理论依据和对策建议。

本项目立足于中国强制现金股利的特定制度背景，基于融资约束和代理成本视角，根据成长期和成熟期企业现金股利和研发投资实践的变化，在股利决策、薪酬、股权融资、研发投资、创新等关键数据获取的基础上，进行以下研究：.第一，研究非效率研发投资的测量。发现：（1）整体上上市公司研发投资是不足，不同于现有关于整体投资过度的文献；（2）非效率研发投资的异质性较强；（3）相比民营企业，中央国有企业创新更有效率；（4）融资约束是主要影响因素，“信贷歧视”并未显著改善。.第二，考虑研发投资的高风险性、长期性和投资回报的迟滞性，经理人从事研发所面临风险收益的不对称性导致的风险规避，研究薪酬激励对研发投资的影响及机制。研究发现：（1）高管短期薪酬通过多元化投资和容忍失败发挥激励作用，显著提高风险承担，风险承担是高管短期薪酬促进研发投资的一个路径，管理者权力和市场化进程是重要调节因素；（2）高管短期薪酬通过激励机制，降低代理成本，促进研发投资。我国上市公司高管表现出“反眼界”现象；提高制度信任有助于增加激励有效性。.第三，考虑证监会从顶层设计出发颁布强制现金分红以进行市场长期基础制度的建设，该“强制规定”是基于企业生命周期和投资支出特征制定的，检验了强制现金股利对研发投的影响和机制，以及强制现金股利、定向增发和企业创新。研究发现：（1）对于成长期公司，强制现金股利是一种信号甄别机制，有助于缓解融资约束，募集更多资金，用于研发投资；（2）对于成熟期公司，强制现金股利在一定程度上有助于降低代理成本，提高研发投资效率；（3）强制现金股利及定向增发股权融资有助于企业创新。.项目研究主要科学意义：（1）为研发政策制定提供理论依据，同时为量化非效率研发投资提供研究思路；（2）从一个侧面揭开了短期薪酬影响企业研发投资的“黑箱”；（3）拓展股利政策研究的范围，为融资约束、代理成本影响研发投资提供一个具体的、微观的前因经济机理。