信用交易、过度自信与股市泡沫

The introduction of margin trading has changed microstructure and pricing efficiency of Chinese stock market. However, the stock market still appears irrational bubble and burst, why short selling mechanism failed? We try to explain the reasons for the stock market bubble from the perspective of investor overconfidence. At first, the project using system dynamics approach to establish a nonlinear dynamic model from investor overconfidence perspective under the short selling mechanism. We separate investors into “rational arbitrage” and “emotional investor”, which will explain an asset bubble can persist despite the presence of rational arbitrageurs. Then we design a financial experiment to verify the relationship of investment strategy, overconfidence and asset prices between these two types of investors under short-selling mechanism. In addition, we will establish "overconfidence" index by using investor’s margin trading volume, to measure the level of the investors' overconfidence. Finally, the empirical study of share price bubble caused by credit transactions and investors’ overconfidence will be presented? Then we compare the stock price reaction with different margin trading volume after bubble burst. Therefore, the study has important theoretical and practical guiding significance to participants of Chinese stock market after introducing margin trading. This can help regulator to effectively reduce market systemic risk, and can help investors to choose an optimal investment strategy with information impacts.

融资融券制度的推出改变了中国股市的微观结构和定价效率，但在卖空机制下，股市为何仍然出现非理性上涨与暴跌？卖空机制因何失效？我们试图从投资者过度自信的视角来解释股市泡沫形成的原因。本项目首先采用系统动力学方法构建“卖空机制下投资者过度自信的股价非线性动力学模型”，将市场投资者分为“理性套利者”和“情感投资者”，来解释即使理性套利人存在，股市依然可以产生泡沫与崩盘。其次，通过设计相应的金融实验，来验证这两类投资人在卖空机制下的投资策略、过度自信与资产价格的关系。接下来，本研究使用融资交易量来构建投资者过度自信指数。最后，将实证检验信用交易、过度自信是否导致股价泡沫；并分析股市泡沫破裂后，不同融资交易量公司的股价反应差异。因此，本研究对于中国股市在引入融资融券交易的全新市场制度背景下，监管者如何有效防范系统风险，以及信息冲击下投资者应该如何理性选择投资策略，兼具十分重要的理论与实践意义。

融券制度的推出改变了中国股市的微观结构和定价效率，但在卖空机制下，股市为何仍然出现非理性上涨与暴跌？卖空机制因何失效？我们试图从投资者过度自信的视角来解释股市泡沫形成的原因。首先、构建一个人工股票市场模型，赋予过度自信投资者和理性套利者不同的决策行为，发现过度自信会增加市场波动，但也会增加市场的流动性，过度自信会造成卖空机制的失效。第二、建立数理模型推衍出过度自信影响股票定价的机理，得出其降低股价定价效率、加剧股价波动的结论；继而发现在低机构持股比例、小市值、牛市行情下，投资者过度自信倾向更严重。第三、重点研究利好与利空信息在牛、熊市市场信息传播的效率，检验信用交易、过度自信是否导致股价泡沫？发现：崩盘前的价格延迟大约是崩盘后的两倍，投资者在崩盘后变得更加敏感。当投资者过度自信时，负面信息传导更慢。融资融券交易在熊市中规模更大，这体现了投资者的情绪，而非私人信息。第四、从投资者有限关注视角研究网络沟通对股票定价的影响。发现：网络沟通与股价同步性之间呈U型非线性关系，而与特质性波动呈正相关；网络沟通质量与分析师乐观度交互项与股价同步性呈负相关，与特质性波动呈正相关。网络沟通在牛市和熊市中对于股价同步性和特质性波动的影响是非对称的。第五、研究市场动荡，制度约束与IPO抑价之间的关系，发现导致IPO定价过低，最重要的因素是制度约束和最近IPO的回报，特别是在波动市场中。. 本课题研究在卖空机制下，信息冲击对于投资者的过度自信、交易策略的影响，从而影响股票的定价效率。对于中国股市在引进融资融券交易的这种全新的市场制度背景下，政策制定者应该如何合理披露信息与择时出台政策，监管者如何有效防范市场系统风险，以及面对信息冲击投资者应该如何理性选择投资策略，兼具十分重要的理论与实践指导意义。