基于流动性视角的资产定价模型重构研究

The project analyze the mutual conduction mechanism between liquidity and macro systematic risk, makes the mechanism of liquidity among macro,market and micro level distinctly, and refresh the path effect of liquidty on asst pricing, reveals the necessity for introduing liqudity into the asset pricing from the macro ,market and micro three levels, and then restructure the asset pricing from introduing liquidity .Furthmore,based on the liquidity asset pricing model, we analyze the mechanism of the structure of investors, the market mechanism, the market trading system and other non market factors to liquidity and its risk, and introduces these factors into liqudity asset pricing model as control variable, and combines the efficiency of market to analyze these factors influences extent and direction on asset pricing,which may help investors more efficiency to manage portfolios and provide a basis to regulatary department to manage liquidity by non market factors.Meanwhile,based on the mutual mechanism of liqudity and macro systematic risk, we plan to realize the macro systematic risk via the change of liqudity in the conductive process, which may help the regulatory department take measures from liqudity to manage the macro systematic risk.

基于对流动性与宏观系统性风险的交互传导机制的剖析，明晰了流动性在宏观、市场和微观层面的作用机理，梳理了流动性对资产定价影响的作用路径，揭示了资产定价时从宏观、市场和微观三个层面全面考虑流动性因子的必要性，较为系统的构建了引入流动性的资产定价模型。在此基础上，进一步探讨分析了投资者结构、市场机制、市场交易制度等非市场交易因素对流动性及其风险形成的作用机制，将这些因素作为控制变量引入考虑流动性的资产定价模型，并结合市场有效性分析这些因素对资产定价的影响程度和方向，有利于投资者进行有效的资产管理，也为监管层利用非市场因素调节流动性提供依据。同时本课题在对流动性与宏观系统性风险的交互传染机理分析的基础上，拟在传导过程中分析通过流动性状态的变化来识别宏观系统性风险，这将为监管层利用流动性管理来实现宏观系统性风险的管理提供决策依据。

流动性是金融体系的“血液”，项目从宏观、中观和微观三个层面剖析了流动性在金融体系中的传导机理。基于双支柱的调控体系，在宏观层面分析了宏观审慎框架下执行货币政策优化的路径选择；从流动性管理的视角在中观层面分析了商业银行的风险承担行为，并结合利率走廊，剖析了央行通过创新型货币政策工具调整银行间市场流动性的供求以实现中观层面流动性均衡的框架；通过设置流动性阀值、将流动性因子引入CAPM模型和将流动性作为独立维度引入均值-方差模型的思路，在微观层面剖析了流动性引入资产定价模型的必要性和有效性；最后结合非市场内生的融资融券信用交易机制、最小报价单位等交易制度，分析了非市场因素对流动性的冲击，并对我国证券市场磁吸效应的存在性进行了检验。从整体看，项目基本完成了预定的研究目标，我们的研究结果表明：（1）在宏观审慎框架下进行货币政策工具的实施有助于化解宏观系统性风险，也有助于央行合理监测整个金融体系的流动性风险。虽然目前银保监会的监管职能已向央行归并，但作为金融资源市场化配置的资本市场，央行仍很难执行有效监管。（2）商业银行的流动性管理效率影响其风险承担行为，且银行间同业业务形成了风险传染的复杂网络，监管部门更需要加强对商业银行的穿透式监管，识别商业银行的流动性风险，维护商业银行体系的稳定。（3）引入流动性能够提高资产定价的效率，投资者在进行投资决策时需要将流动性因素引入到决策模型中，本项目将流动性因素量化引入决策模型，有助于提高投资者的投资决策效率。（4）非市场因素对我国证券市场的流动性及流动性风险仍产生显著影响，这为监管部门适时通过引导或改变非市场因素来改善市场流动性提供了决策的依据。