资产泡沫、货币政策与宏观审慎调控

The global financial crisis in 2008 has witnessed a burst of real estate bubble and stock market bubble in the US, which might be a consequence of the expansionary monetary policy by the Federal Reserve. To stabilize the macroeconomy, accordingly, People's Bank of China has initiated a series of loose monetary policy in the past years. Meanwhile, real estate has been experiencing a great boom. As a response, the central government suggested that housing should be used for living rather than for speculation, and monetary policy should strike a balance between suppressing the housing bubble and preventing large fluctuations of the macroeconomy..The aforementioned international and domestic situation has undoubtedly spurred a heated debate on the relationship between monetary policy and asset bubbles. In short, policymakers and academia are expected to explore the solutions to the following urgent, yet still unresolved questions: .(1) How do asset bubbles affect the allocation efficiency of the economy?.(2) How does monetary policy affect the existence and the size of asset bubbles?.(3) Should policies respond to asset bubbles? If so, what is the optimal monetary policy and macro-prudential regulation?.Motivated by those issues, we devote to developing a dynamic New Keynesian monetary model with Chinese characteristics, as well as with two layers of financial frictions, endogenous asset bubbles, and high-dimensional heterogeneous agents. We can then use the framework to address the above questions by implementing the empirical, theoretical and quantitative analysis.

伴随着2008年全球金融危机到来的，是美国房地产泡沫和股市泡沫在美联储宽松货币政策之后的轰然破灭。在此背景下，为了稳定宏观经济，我国实施了一系列宽松货币政策。与此同时，我国房地产价格在过去几年持续上涨。2016年12月举行的中央经济工作会议强调“房子是用来住的、不是用来炒的”，要求货币政策“既抑制房地产泡沫，又防止大起大落”。.上述国内外情况，引发了大家对货币政策和资产泡沫关系的热烈讨论。简言之，政策制定者和学术界急需讨论解决、但依然悬而未决的的相关问题有：.（一）资产泡沫如何影响实体经济的资源配置效率？.（二）货币政策如何影响资产泡沫？ .（三）在内生资产泡沫的情形下，最优的货币政策和宏观审慎调控该如何进行？.有鉴于此，本项目致力于构建一个符合中国国情、带有双重金融摩擦和内生资产泡沫的高维度异质性个体的新凯恩斯货币模型，进而从实证、理论和定量这三个方面来综合分析以上问题。

本项目聚焦于研究资产泡沫与实体经济之间的关系，具体而言，政界、学界和业界急需讨论解决、但依然悬而未决的相关问题包括：（一）资产泡沫如何影响实体经济的资源配置？资产泡沫是好是坏？（二）货币政策如何影响资产泡沫？（三）货币政策除了盯住产出和通货膨胀，是否还需要对资产泡沫做出反应？如果是，最优的货币政策又是什么？除了传统的货币政策，是否需要考虑宏观审慎调控？针对这些问题，本项目进行了一系列理论和定量分析，主要包括如下三方面研究内容：（一）理论模型：构建能够刻画中国宏观经济特征并能解释典型事实的无限期宏观理论模型；（二）定量分析：资产泡沫产生条件和对宏观经济的影响；（三）政策应对：货币政策对资产泡沫的影响及福利分析。主要结论有如下几点：第一，一方面，资产泡沫有利于缓解融资约束带来的流动性短缺，促进投资，从而一定程度上改善了金融摩擦引致的资源错配；另一方面，资产泡沫会加大整个金融系统风险，从而对宏观经济造成威胁。而刚性兑付引发的“刚性泡沫”，在改善流动性短缺的同时，又会对实体经济造成挤出效应。第二，货币政策既可以影响泡沫存在的条件，又可以影响资产泡沫的稳态规模和动态，包括其初始规模。第三，货币政策是否应对资产泡沫取决于央行采取的特定利率规则和外生冲击类型，此外，政府面临提高生产部门的资本配置效率和减少资源消耗之间的权衡取舍，因此存在最优的救助政策。本项目使用的数据包括国家统计局的工业企业数据库、国际货币基金组织IFS数据库、世界银行的世界发展指标数据库等。本项目兼顾了理论和定量的研究方法。.本项目的研究结论具有明确的政策含义。扩张性货币政策会放大资产泡沫，“逆风而动”的利率政策降低了泡沫的波动性，但可能会加剧通胀波动性，这对于货币政策制定者很有启发性。此外，限购政策有效抑制了房地产泡沫膨胀，但造成了消费波动加剧，这为房地产政策制定提供了一定的理论支撑。