信任、投资者参与模式与股票市场发展研究

Based on the environment of transition economy and society, this project construct a theory framework to analasis the micro foundation of trust affecting investor participation and the features of stock markets development. We construct an analysis framework that is "structure(S)-behavior (B)-efficiency (E)-institution (I)-strategy(S)". The research mainly includes seven parts: 1) Construct theory models on investors' sensitivity to expected return change of stock markets at different trust levels; 2) Construct theory models of mechanisms through which trust affects speculation and stock markets fluctuations; 3) Theory analyses on formation mechanism and influence factors of investors trust; 4) Experimental research on formation mechanism of investors trust and its effect to markets efficiency; 5) Questionnaire survey and empirical study on the condition and influence factors of Chinese investors trust; 6) Empirical study of social trust condition of listing corporation's registration place, frauds of listing corporations and turnover rate of stocks exchange; 7) Study on the relationship between investors trust and Impact resistance of stocks. This project will not only open up a new frontier in research of investor participation patterns and enrich studies about features of Chinese stock markets, but also will provide for government and regulatory organizations with theoretical and empirical basis to make policies.

本项目基于中国转型时期的经济社会环境，从信任的视角构建一个理论框架，分析信任影响投资者参与行为的微观基础以及由此而决定的股票市场的发展特征。本项目遵循"结构-行为-效率-制度-策略"的分析思路，主要研究内容包括以下七个部分：1）构建不同信任水平下投资者对于股票市场预期收益率变动的敏感度差异的理论模型；2）构建信任对于股票市场价格波动和投机性影响的理论模型；3）从理论上分析投资者信任的形成机制及其影响因素；4）关于投资者信任形成机制及其对市场效率影响的实验研究；5）投资者信任状况与影响因素的问卷调查和实证研究；6）关于上市公司注册地的社会信任状况、上市公司违规与股票交易的换手率的实证研究；7）关于投资者信任与股票抗冲击能力关系的实证研究。本项目不仅扩展了投资者行为模式的新领域，丰富了对于中国股票市场发展特征的研究，同时为政府和监管机构相关政策的制定提供理论和实证基础。

在从新兴市场跨越到成熟市场的转型时期，如何克服市场投机行为盛行以及上市公司掠夺丑闻频发等痼疾的困扰是中国股票市场实现转型的关键所在，而这些问题的症结之一在于信任的缺失。因此，本课题从中国股票市场的独特现象——低信任度下的高参与度——出发，利用家庭资产组合和保险需求的问卷调查数据库、系列金融实验数据库等关键数据，研究信任、投资者行为与股票市场发展之间的内在联系。主要内容和结果如下：.（1）从参与成本与风险感受角度构建信任影响投资者行为的理论分析框架，发现不同信任水平的投资者在参与行为上存在系统性差异，而信任缺失是导致中国股票市场长熊短牛、暴涨暴跌的根本原因。（2）设计扩展的信任博弈实验，发现风险不利于信任的形成，而透明的信息会强化投资者信任从而提高其风险承担意愿。（3）在区分内部风险和外部风险的基础上，对投资者的风险感受进行实验研究，发现相对于内部风险，投资者对于金融交易的外部风险更为敏感，公司的机会主义行为会破坏投资者信任。（4）对内幕交易丑闻影响投资者信任的机制与效应进行实验研究，发现市场能够发现内幕交易行为并改变投资者的信任水平，信任水平降低后，即使没有内幕交易也会降低市场效率。（5）对道德风险影响社会信任与合作行为的内在机制进行实验研究，发现道德风险会影响社会信任，从而降低参与人合作的意愿。（6）实证研究发现，信任对中国家庭的股票市场参与度产生了显著的正向影响，该影响在地域、教育程度和性别方面存在异质性。（7）基于问卷调查的微观数据，发现信任是影响中国家庭对资产组合和保险需求的重要因素。（8）对中国上市公司高管贪腐丑闻及其溢出效应进行实证研究，发现贪腐丑闻会破坏投资者信任，并且会产生抑制同行业上市公司估值的溢出效应。（9）对机构投资者是否能够识别上市公司财务造假进行实证研究，发现机构投资者不能发现上市公司财务造假行为，反而降低了建立投资者信任的信息效率。（10）把2008年次贷危机作为外部冲击的实证研究发现，由于信任的影响中国股票市场的投资者保护效应具有非对称性。.本研究不仅扩展和丰富了信任、投资者行为领域的文献，而且为政府和监管机构相关政策的制定提供了理论借鉴和经验证据。