股票市场信息透明度、市场质量与信息不对称性研究

本项目拟以我国股票市场交易信息和公司信息透明度改革实践为研究契机，系统探讨股市信息透明度对市场质量及信息不对称性的影响。根据市场微观结构理论、公司金融理论和信息不对称性理论进行分析，在此基础上，剖析股市透明度改革实践前后信息使用者的反应构建博弈模型，并利用沪深股市的高频和低频交易数据实证检验与分析，具体方法包括因子分析、主成分分析、回归分析，以及金融时间序列中的误差修正模型、ARCH-GARCH模型等，从市场微观结构角度研究股票市场信息透明度对市场质量和信息不对称性的影响，并比较分析不同形式透明度对市场质量和信息不对称性影响的异同。此外，试图从信息不对称性角度阐释股市透明度对市场质量的影响机理，并运用结构方程模型分析信息传导机制。一方面从横向和纵向拓展和完善现有研究理论和分析框架；另一方面明确了股市信息透明度对市场质量的影响机理，有助于提升资本市场竞争力。

本项目组按照既定计划在过去的三年中有条不紊地加以推进和实施，本着立项目的、预期目标和自然科学基金提倡的原则开展研究工作。项目申请书中所设定的各项主要研究内容基本得以实现和完成。一些具体的研究内容根据近三年以来国内外相关领域的最新研究发展状况作出了适当的调整和补充。本项目以我国股票市场交易信息和公司信息透明度改革实践为研究契机，利用沪深股市的高频交易数据主要研究了如下内容：实证检验了限价订单簿透明度对价格发现效率的影响，并采用定价误差和收益自相关性方法做了深入分析；基于方法修正视角，进一步检验了限价订单簿透明度对市场波动性的影响；基于开盘集合竞价透明度的提高，从指令不平衡视角研究了其对价格发现效率的影响，并从信息不对称视角对此进行深入剖析；研究了收盘集合竞价对价格发现效率的影响；实证检验了公司信息透明度对市场流动性的影响；研究了公司信息透明度对债务资本成本的影响。项目主要取得如下研究成果：（1）限价订单簿新增加的两档报价向市场传递了边际信息含量，有助于投资者做出理性投资决策；同时，交易价格偏离有效价格的定价误差显著减小，收益自相关性程度降低，交易价格更加趋向于有效。此外，限价订单簿透明度提高后，市场波动性表现为先下降再上升又下降的“И”型态势，这说明投资者对新透明度披露规则有一个学习过程。进一步研究表明市场的波动性确实显著降低。限价订单簿透明度的增加促进了价格发现及其效率的提高。（2）开盘集合竞价透明度提高后市场流动性降低；知情交易者在开放式集合竞价期间的参与度降低，开盘价并没有反映出知情交易者的信息，阻碍了价格发现，导致开盘价格发现效率降低；同时，指令不平衡程度加剧，其对收益预测能力也显著下降。这表明开盘集合竞价透明度的提高并不能有效提高市场质量。（3）公司信息透明度提高了市场流动性，并能显著降低市场信息不对称。并且，公司信息透明度能够显著降低债务成本和权益资本成本，提高市场质量。本项目的研究一方面从横向和纵向拓展了现有研究股票市场透明度对市场质量影响的理论和实证研究；另一方面明确了股市信息透明度对市场质量的影响机理，有助于提升资本市场竞争力。