基金管理公司自购投资的激励效应与道德风险研究

Fund management company ownership in Chinese public offering fund industry differs markedly from American mutual fund manager ownership, such as system bachground, principal-agency structure. Research on mutual fund manager ownership is in the ascendant in recently years, however, research on fund management company ownership is nearly blank. Based on the system background of Chinese public offering fund industry, this project will make systematic research about the incentive effects and moral hazards generated by fund company ownership combining with Principal-Agency theory. The study includes that: (1) fund company ownership, corporate governance structure and fund performance; (2) fund company ownership, fund manager risk shift strategies, herding behavior and disposition effect; (3) fund company ownership and wealth transfer-effect of fund investors; (4) fund company ownership and investment decision of fund investors. Based on strict empirical research and theoretical analysis，the contributions of this project are (1) deepening and expanding the Principal-Agency theory concerning with the agent incentive mechanism；(2) enriching the empirical evidence about the fund family strategies and fund manager trading strategies; (3) supplying the basis on investment decision-making for investors when exploiting the information of fund company ownership; (4) providing the basis on perfecting relevant regulatory system for CSRC.

基金管理公司自购投资作为国内公募基金业特有的金融现象，与美国共同基金市场盛行的基金经理自购投资存在诸多差异，如制度背景、委托-代理结构等。近年来学术界针对共同基金经理自购投资的研究方兴未艾，然而有关国内基金公司自购投资的研究基本空白。本项目基于中国公募基金业的制度背景，结合"委托-代理"理论对基金公司自购投资的激励效应与道德风险展开系统性研究，研究内容涵盖：（1）基金公司自购投资、基金公司治理结构与基金绩效；（2）基金公司自购投资与基金经理风险调整策略、羊群行为及处置效应；（3）基金公司自购投资与投资者财富转移效应；（4）基金公司自购投资与投资者投资决策。本项目旨在通过严谨的实证研究与规范的理论分析，深化和拓展与代理人激励机制相关的"委托-代理"理论，丰富有关基金家族策略、基金经理交易行为研究领域的实证证据，为投资者利用基金公司自购信息进行理性决策以及证监会规范完善相关监管提供重要依据。

项目主要围绕基金管理人策略性交易行为开展研究，重点考察了基金管理公司自购投资对资金流量、基金绩效的影响，并且研究了基金高分红策略、基金业绩-资金流量关系等相关问题。. 其一，研究了基金公司自购投资策略。通过手工查阅基金管理公司自购公告，基于“委托-代理”理论和“信号理论”检验了自购事件对基金资金流量、基金业绩的影响。实证发现：（1）自购事件导致基金家族内部资金转移，表现为自购标的基金吸引同一家族其他附属基金的资金流入，尤为有趣的是，自购标的基金甚至吸引家族内债券型、货币型基金的资金流入，意味着部分低费率基金的资金流向高费率基金，有利于增加基金公司管理费收入；（2）自购交易最终为基金公司整体带来增量资金流入，从而扩大基金公司整体资产规模；（3）基金公司倾向于自购在家族中地位相对重要（家族内业绩排名前50%），然而在同类基金中排名落后的基金（意味着在竞争资金流量时处于弱势），表明基金公司自购是一种相机抉择的营销策略，动机在于吸引资金流量；（4）基金公司自购不能显著改善标的基金业绩，暗示基金投资者追逐自购标的基金是一种非理性的投资行为。基于上述实证结果，我们认为基金公司自购交易引发了新的“委托-代理”问题。. 其二，研究了基金管理人的高分红策略。利用中国公募基金数据研究了国内基金投资者的高分红偏好，以及由此产生的“委托-代理”问题，实证发现：（1）基金分红收益率与基金资金流量显著正相关，表明基金投资者存在“高分红偏好”；（2）基金分红收益率与基金未来业绩显著负相关，暗示基金投资者对高分红的追逐是非理性投资行为；（3）相对于基金具备的分红能力，小规模基金、过去一年资金净流入少的基金进行高比例分红的概率更高，表明基金管理人策略性地实施高分红以吸引资金流入；（4）相比机构投资者，个人投资者更热衷追逐高分红基金，暗示个人投资者存在显著的非理性分红需求。综合而言，与目前公司金融领域的研究结论不同，我们发现基金高分红可能产生新的“委托-代理”问题。. 其三，研究了基金“业绩-资金流量关系”。以我国公募证券投资基金为样本，结合中国股市高波动性等特征，检验了股市周期与波动性、晨星评级对基金“业绩-资金流量关系”的影响，以及是否存在“聪明钱”效应。