债务资源配置结构失衡的形成机理与经济后果研究：测度指标与实证识别

Recently, the problem on non-financial firms’ debt and its risk in China become prominent. Especially, the inter-firm allocation of debt resources tends to be structurally unbalanced. While some firms continue to be over-indebted, many growth-oriented firms are still subject to financial obstacles. However, due to the lack of measuring indexes and proper methods, there is no systematical academical researches on this problem..This project considers market competition and policy intervention as the determinants, and construct theoretical model to analyzes how the inter-firm debt resource allocation structure deviate from the optimal structure, and emphasize the interaction effect of state-ownership and the "ratchet effect" in firm leverage adjustment. Then, according to the existing construction methods of structural indicators, based on the China Industry Business Performance Data, this project construct indicators of debt resource allocation structure, and describe their typical characteristics. Next, using the natural experiments of deregulation of foreign direct investment and the ten major industrial revitalization plans, the difference-in-differences method is used to identify the impact of market competition and industrial policy on the structure; Finally, this project examines the economic consequences of the debt resource allocation structure from two perspectives of economic growth and financial risk..This project will expands the research perspective and framework on the study of inter-firm debt resource allocation, and has important implications to policymakers for deepening the structural reform of financial supply side to accurately and effectively deal with debt risk and improving the quality of economic development.

近期我国非金融企业债务及其风险问题突出。特别地，债务资源在企业间配置的结构严重失衡：部分企业持续高杠杆运行的同时，大量成长型企业仍面临融资难问题。但囿于指标和方法，学术上对该结构问题缺乏系统认识。.本项目引入市场竞争、政策干预等影响因素，构建模型剖析异质性企业间债务资源配置结构偏离最优结构的理论机制，其中强调所有制属性和企业债务调整“棘轮效应”的交互作用；然后，借鉴现有结构指标的测度方法，运用中国工业企业数据，构造债务资源配置结构的指标体系，并描述其典型特征事实；接下来，基于外资管制放松、十大产业振兴规划出台的自然实验，运用双重差分法识别市场竞争、产业政策对债务资源配置结构变化的影响；最后，从经济增长、金融风险两方面检验债务资源配置结构变化的经济后果。.本项目将拓展债务资源配置结构问题的研究视角和分析框架，对如何深化金融供给侧结构性改革以精准有效处置债务风险、提升经济发展质量有启示意义。

债务资源在企业间配置出现了结构失衡，针对这一现实或基于这一现实背景，本项目展开系列研究，形成4篇学术论文（其中发表2篇，在投2篇），并在项目支持下在新的研究方向发表论文2篇。其一，1篇论文借鉴现有结构指标的测度方法，运用中国工业企业数据，构造长期债务资源配置结构指标，从企业投资和地方经济增长的视角检验债务资源配置的经济后果，发现长期债务资源配置不均对经济产生了非线性效应，1）随着长期债务资源配置不均等程度加大，企业投资先增后减，表现出倒U型变化，而且该效应仅对民营企业成立；2）长期债务资源配置适度不均促进了经济增长，但过度不均对经济增长有不利影响。其二，基于债务资源配置结构变化的影响因素视角，2篇论文分别考察《物权法》出台、大股东掏空导致的经济影响,发现担保物权制度改革通过提升债务融资、缓解融资约束提升了企业投资效率，掏空导致企业财务决策更加激进（负债率上升），但并没有提升实际风险承担，反而挤出了资本支出，进而提升了企业风险水平。其三，1篇论文以债务资源配置失衡为大背景，研究了委托贷款市场中抵押与风险的实证关系,发现委托贷款条款中的抵押要求与风险溢价、贷款展期均显著正相关，相对于企业内部抵押，外部抵押控制风险的能力更强，从而揭示了影子银行系统中债务配置的微观机制。其四，在项目资金支持下，与国际学者开展合作，研究全球女性领导企业问题，发表的2篇论文发现FDI促进了发展中国家女性创业；女性领导企业的生产率显著低于男性领导企业，该差距在行业、国家维度有丰富差异。本项目的系列研究为考察中国的债务资源配置结构提供了新指标，为深入认识中国债务资源配置机制提供了大量证据，对如何完善法律制度环境、深化金融供给侧结构性改革以提升经济发展质量等有启示意义。