企业债务异质性对“融资分红”行为的影响——基于财务决策关联性的视角

Financing payouts, referring to carrying cash dividend and external financing simultaneously, including debt financing and equity financing, are springing up among Chinese firms recently. Financing payouts challenges the traditional dividend theory which advocates that dividend of cash comes from free cash flow within corporations. We find that the external financing resources and maturity of Chinese firms are different by investigating their financing payouts. Therefore, exploring the relationships between debt heterogeneity and financing payouts is needed. Specifically, financing payouts reflects the relations of firm cash holding decisions, capital structures adjustment decisions and payouts decisions. Based on the relevance of financial decisions perspective, this program integrates two concepts of debt heterogeneity and financing payouts. In the settings of Chinese context, we intend to examine how debt heterogeneity affects financing payouts which opens the “Black box” of financing payouts mechanism. Our study deepens the nature of traditional dividend payouts theory, diversifies current theoretical perspectives, and extends dividend payouts theory. Additionally, we offer strong theoretical support for managers’ payouts decision, shareholders’ investment decision and supervision activities carried by governments.

“融资分红”行为是中国企业近年来呈现的新特征，指的是企业现金股利支付来源于外部融资，包括债务融资和股权融资。“融资分红”行为的存在使得分红现金应当来源于企业内部自由资金流的传统股利理论受到质疑。通过对中国企业“融资分红”行为的考察，发觉这些企业的外部融资来源和期限都具有不同的特点，进而需要探讨企业债务异质性对“融资分红”行为的影响。在具体的影响机制中，“融资分红”行为实质上反映了企业现金持有决策、资本结构调整决策与股利决策间的关系。本课题基于财务决策关联性的视角，将“债务异质性”和“融资分红”两个概念整合起来，研究中国情境下企业债务异质性对“融资分红”行为的影响，打开“融资分红”行为影响机理的“黑箱”。本研究深化了传统股利支付理论的内涵，丰富了研究视角，完善了股利支付理论，同时也为企业管理者、广大投资者和政府相关监管机构的管理实践提供了有力的理论支持。

在半强制分红政策的背景下，中国上市公司出现了一边“分红”一边“融资”的特殊现象，而传统股利支付理论一直认为公司分红的资金来源于内部资金，所以难以对这种“融资分红”行为予以解释，也难以对其利弊进行评价。为了深入理解公司“融资分红”行为，课题组从财务决策关联性视角出发，发现企业的股利支付决策与投资、融资以及薪酬激励等决策是互相联系的，管理层在做出财务决策时，考虑的是多种财务决策目标的同时实现。最终，得出了如下结论：（1）半强制分红政策显著增强了投资者信心。相比于半强制分红政策实施后实际股利支付率超过达标水平的公司，实际股利支付率维持在达标水平的公司的投资者信心受到半强制分红政策实施的影响更大。（2）半强制分红政策的背景下，中国上市公司的“融资分红”行为具有普遍性，且增强投资者信心所支付的现金股利主要来自外源融资。（3）当中国上市公司利用外部资金为分红筹资时，较多采用的是债务筹资的方式，较少采用权益筹资的方式。其中，债务融资实质上体现了“债务异质性”这一概念的内涵。可以看出，中国证监会颁布的半强制分红政策起到了正面的积极作用，且企业的分红来源不局限于传统理论所认为的内源融资，还会通过外部融资渠道。在考察企业财务决策时，应更多地从财务决策关联性的视角出发，才能更加全面地理解企业行为。. 经过3年的努力，课题组取得了一些有价值的成果：出版专著《超额现金持有对企业过度投资行为的影响研究》，拟出版专著《中国资本市场“融资分红”行为的研究》（2021年6月出版）；撰写25篇学术论文（其中：见刊16篇，正在审稿9篇，已见刊的文章中课题主持人胡建雄为第一作者或英文通讯作者的篇数为12篇）。指导本科生论文17篇，研究生学位论文3篇。项目成果被反馈给企业、投资者和政府相关监管部门，得到了上市公司高管等不少受访对象的好评，为中国资本市场进一步的建设和完善提供坚实的科学理论支撑。