多重行为视角下的信息导入与IPO定价调整模式及新股"破发"风险研究

针对我国新股发行改革后发行商和承销商的行为变化特点，本项目突破了现有的单纯考虑投资者行为与IPO定价调整的理论，提出了基于多重行为视角的信息导入与IPO定价调整模式，据此构建了新股"破发"风险预测模型。首先，基于行为金融学的视角并结合多主体的行为特征，提炼了多层次的信息导入途径，分别考察机构投资者的私有信息、散户投资者的公共信息和其他IPO暗示信息对定价调整行为的影响方式，从而建立多层次的"信息导入与IPO定价调整"模式。其次，采用动态博弈理论分析承销商在利益与风险间的权衡行为，将承销商的股票配置倾向纳入模型，诠释承销商基于股票配置倾向性策略控制风险的最优权衡机制。最后，采用Cox比例风险函数方法比较市场环境与IPO定价调整行为对"破发"风险的影响，构建新股"破发"风险预测模型。通过揭示多重信息导入与IPO定价调整的关系，为规范市场主体行为并使新股定价回归理性提供理论支撑。

目前本项目已完成了研究计划的全部内容，取得了一系列具有经济意义和政策参考价值的成果。本项目首次将我国新股发行改革后发行商、承销商和投资者的行为变化特点同时引入模型中，提取出发行商、承销商和投资者行为过程中的静态信息和动态信息，采用二阶段最小二乘回归方程 （two-stage Least Squares, 2SLS） 的实证方法完成了基于多重行为视角下的信息导入与IPO 定价调整行为测度研究。首先，承销商声誉信息在10%的置信度下与新股定价调整幅度是负相关关系，也就是说承销商会尽量降低新股定价调整幅度从而树立专业形象、维护声誉水平，说明“承销商声誉机制”在我国IPO市场上逐渐建立起来；其次，发行商发行规模越大，其定价调整幅度越大，说明“局部定价调整”理论在我国IPO市场上不成立；最后，在市场可以提供优质全面的信息的前提下，投资者信息提取程度与新股定价调整幅度正相关，公共信息的提取程度可以增加定价调整的合理性。.本项目创新性地将非对称演化博弈模型引入到承销商与发行商的利益与风险的分析中，并进一步分析得出了模型的演化稳定策略和演化稳定状态。首先让发行商和承销商两个有限理性群体中的成员随机配对进行博弈，构建出非对称演化博弈和非对称演化博弈得益矩阵，然后分析非对称演化博弈模型的稳定状态和演化稳定策略ESS，得出承销商与发行商演化博弈模型的均衡状态。通过对演化稳定状态的讨论，得出了询价制下我国股票市场可能趋向的演化稳定状态，即发行商对承销商的依赖程度减弱，发行商采取妥协策略的比例逐渐降低，多次博弈的结果是趋向于发行商不妥协，承销商妥协的演化稳定状态，从而导致相对低抑价。.另外，本项目还突破了以往研究新股“破发”的惯用视角，构建了新股“破发”与定价调整行为的函数关系。其中新股“破发”现象是2009年新股改革后出现的IPO新特征，对这一现象的深入剖析为后续新股改革过程中的政策建议打下了基础。为了探究新股“破发”风险与定价调整行为之间的关系，项目组利用Cox比例风险函数模型，分别考察了“市场环境”因素与“定价调整行为”因素对“破发”所产生的影响程度和方式。研究结果发现我国现阶段新股“破发”不仅受到传统理论所探讨的市场环境等要素的影响，而且更多地受到新股定价调整行为的影响。