资产均衡价格区间对投资者交易行为的影响及其监管研究

The interval of equilibrium asset prices changes the mode of investor trading decision in the framework of traditional risk, and has different effects on investor trading behavior; among them, it is the negative effect that leads to the abnormal trading behavior of investor, and should be the key for finance supervision. This can not be explained by risk theory and cognitive bias theory; from the perspective of the interval of equilibrium asset prices, we believe that this is mainly due to the nature of Knightian uncertainty about finance market and the investor sentiment about Knightian uncertainty. From the perspective of the interval of equilibrium asset prices, this project starts the study from the following four aspects: the changing of asset trading behavior, different effects on investor trading behavior, the internal mechanism of the influence, and its supervision. Based on the Black-Scholes option pricing model, it points out the path that the interval of equilibrium asset prices influences investor trading behavior; Based on the model of double-process behavior decision, it analyzes the different effects of the interval of equilibrium asset prices on investor trading behavior and its internal mechanism, and reveals that investor sentiment about Knightian uncertainty is the key problem that leads to the abnormal trading behavior of investor; at last, it does an empirical test on the relationship between the investor sentiment about Knightian uncertainty and the volatility of finance market based on GARCH model, and provides empirical evidence and policy advice for finance supervision. The study is helpful to enrich the asset pricing theory, improve the scientificalness of investment decision, and stabilize finance market.

资产均衡价格区间改变了风险意义下的投资者交易决策模式，对其行为产生了不同影响；其中，负面影响导致投资者交易行为异象，应是金融监管的关键。这是风险理论和认知偏误理论无法解释的；从资产均衡价格区间角度，我们认为这主要源于金融市场奈特不确定性本质和投资者奈特不确定性情绪。本项目从资产均衡价格区间改变资产交易行为、对投资者交易行为产生的不同影响、影响的内在机制及其监管四个方面展开研究。基于Black-Scholes期权定价模型指出资产均衡价格区间影响投资者交易行为的路径；基于双过程行为决策模型分析资产均衡价格区间对投资者交易行为产生的不同影响及其内在机制，揭示投资者奈特不确定性情绪是导致投资者交易行为异象的关键问题；最后，基于GARCH模型实证检验投资者奈特不确定性情绪与金融市场波动性的关系，为金融监管提供经验证据和政策建议。研究有助于丰富资产定价理论、提升投资决策科学性、稳定金融市场。

金融市场奈特不确定性本质和投资者奈特不确定性情绪导致资产均衡价格不再是某一确定值，而是某一区间；资产均衡价格区间的存在改变了风险意义下的投资者交易决策模式，导致投资者交易行为异象，影响金融市场稳定，成为金融监管的关键；传统金融学的风险理论和行为金融学的认知偏误理论都无法解释上述交易行为异象。本项目从资产均衡价格区间改变资产交易行为、对投资者交易行为产生的不同影响、影响的内在机制及其监管四个方面展开研究。首先，在 Black-Scholes 期权定价模型中引入等级参数测度奈特不确定性程度，借助可行域上的容度获得奈特不确定性对偶测度，运用倒向随机微分方程获得定价区间的表达式，分析资产均衡价格区间影响投资者交易行为的路径；研究指出欧式期权均衡价格区间随着奈特不确定性程度的增强而不断变大，资产均衡价格区间的存在降低了市场流动性，内生解释了“非市场参与”之谜，外生说明了“有限市场参与特征”。其次，基于双过程行为决策模型，假设金融市场上存在基本面和外推型两类投资者，构建基本面投资者和外推型投资者最优风险资产需求模型，在市场出清状态下获得他们的风险资产需求函数，分析资产均衡价格变化对投资者交易行为产生的不同影响及其内在机制；研究指出投资者结构、投资信念与资产价格变化强弱密切相关，资产价格严重偏离基本价值后，基本面投资者离开金融市场，金融异象特别明显。再次，基于均值-方差模型，运用相对熵测度不确定性程度，研究投资者在最坏情境下的交易行为及其资产组合优化问题，并基于前景理论检验了模型有效性；研究指出替代性投资有助于降低不确定性对资产组合优化的影响，提升资产组合业绩，时变风险容忍度下的动态均值-方差资产组合管理和优化策略有效。最后，基于GARCH模型实证检验投资者奈特不确定性情绪与金融市场波动性的关系，为金融监管提供经验证据和政策建议。研究有助于丰富资产定价理论、提升投资决策科学性、稳定金融市场。