房价膨胀的资源重配效应、企业创新与经济绩效：理论和微观实证

The bubble in real estate markets and the lack of independent R&D are two major problems that China needs to tackle in the process of economic transformation and structure adjustment, and also obstacles to China's long-term stable economic growth. The existing literature has not clearly illustrated how the real estate boom affects economic performance through the channel of firm innovation. This project aims to answer this question using theoretical modeling and micro econometrics, from the perspective of the resource-reallocation effect. First of all, we introduce the real estate sector into the framework of the new economic growth theory, taking into account the tripartite linkage between the real estate sector, the R&D sector and the product sector, theoretically depicting the resource-reallocation effect of the real estate boom and its impact on innovation and economic growth. Then, we use micro data at the firm level to examine the theoretical model's predictions, using IV-GMM and PSM-DID to address the endogeneity issues in regressions and employing frontier methods to solve the functional dependence problem of TFP estimation. Thus, we can accurately quantify the influence of the real estate boom on the innovation and economic performance of a firm. Moreover, we reveal the inherent motivation behind a firm's economic behavior from the angle of corporate governance. Finally, we make some policy recommendations relevant to China's real estate market reform and innovation system reform.

房地产市场过热与企业自主研发创新不足，是我国经济转型和结构调整过程中亟需破解的两大难题，亦是我国经济保持长期稳定增长的严重阻碍。现有文献尚未清楚阐明房地产价格膨胀如何通过企业创新这一中间渠道影响经济绩效，本项目旨在从资源重配效应的视角出发，利用理论建模和微观实证计量对该问题进行系统解答。首先，在新经济增长理论框架中引入房地产部门，同时考虑房地产部门、研发部门和产品部门的三方联动关系，理论刻画房价膨胀的资源重配效应及其对创新和经济增长的影响路径。然后，利用企业层面的微观数据对理论模型的预测进行实证检验，使用IV-GMM、PSM-DID等计量方法解决回归估计中的内生性问题，并采用前沿方法解决TFP测算中的函数依赖问题，从而精确量化房价膨胀对企业创新和经济绩效的影响程度。进一步，从公司治理的角度揭示出企业经济行为背后的内在动机。最后结合我国的房地产市场改革和创新体制改革提出有针对性的政策建议。

过去十多年间，我国的房地产市场泡沫吸引了国内外学者和政策制定者的诸多关注。自1998年城镇居民住房分配体制改革全面推进以来，我国房地产价格呈现出高速上涨趋势、泡沫化明显，其增长率达到国民收入增长率的两倍左右。房地产泡沫对实体经济投资是一把双刃剑，一方面，泡沫带来的房地产抵押品升值使得企业有更强的融资能力去进行扩大再生产；另一方面，房地产市场投机的高额短期回报会吸引大量资金和新增贷款从实业部门转移到房地产部门，导致“产业空心化”和产业结构扭曲，对我国工业企业的转型升级形成严重阻碍。在当前我国经济转型和产业结构调整的背景之下，研究房地产市场对企业层面资源配置的影响无疑具有较强的理论和现实意义。.主要研究内容和重要结果如下：（1）采用前沿方法考察了房地产抵押品价值变动对公司投融资决策的影响，并在此基础上对房价调控政策对社会总投资的潜在影响进行了估算。研究发现：我国存在显著的抵押品效应，公司房地产抵押品价值每上升１元，资本支出随之增加约5.7分；无论是控制公司固定效应，还是使用替代指标或子样本分析，抵押品效应均稳健成立。宏观层面上，房地产抵押品价值1％的上升将引起总投资增加约466.3亿元。对资金来源的探究显示，抵押品升值提高了公司的贷款获得，尤其是短期贷款的获得。抵押品效应与公司的融资约束正相关，但与所在地区金融市场化水平无明显关系。（2）进一步深入研究了房地产抵押价值如何影响公司内部的资源配置，以及高管公职经历在其中所起的作用。研究发现，房地产抵押价值的上涨导致公司投资结构发生转变，公司房地产相关的资本支出显著上升，而房地产无关的资本支出下降。这种资源重配效应在房价上涨较快和房屋供给缺乏弹性的地区更加明显，说明公司将投资从其他部门配置到房地产部门的主要动机是为了获取房地产增值带来的投机性收益。高管公职经历提供了进入管制性行业和获得长期贷款的便利，会加剧公司的房地产多元化行为，且这种效果主要集中于高融资约束企业和非国有企业中。这些发现对经济转型背景下更好地引导资金流向实体经济提供了一定的参考。