基于DSGE模型的货币政策溢出效应研究——以量化宽松政策及其退出策略对中国的冲击为例

随着经济全球化和金融一体化的迅速发展，货币政策溢出效应已经成为一个全球范围内的重要理论问题。当前世界经济正在复苏，中国货币政策已从适度宽松全面转向稳健，而美、日、欧等主要经济体仍然采取量化宽松的货币政策，在此背景下，深入分析其货币政策对中国经济的不同影响渠道，从而界定其货币政策变化对中国经济的不同外部冲击及其影响，具有较高的现实意义。同时，研究本国央行应对主要经济体政策溢出的对策和货币政策协调方案，具有较强的实践意义。鉴于此，本项目将通过建立基于中国货币政策框架、外汇管理制度和金融市场开放程度的DSGE模型，就美联储、欧央行、日本银行量化宽松的货币政策及其退出策略对中国经济的溢出效应进行实证研究，针对美、日、欧不同的政策选择，界定量化的外部正冲击和负冲击，从而计算各经济体货币政策通过不同溢出渠道对中国的影响，由此对中国人民银行的政策选择给出相应的建议。

本课题的研究结论及相关政策建议如下：.1、世界经济的不均衡客观上要求各国货币政策有所不同；不同国家经济发展的水平不同，货币政策的侧重点会有所差异；不同国家处于经济周期的不同阶段，所采取的货币政策往往也不一致。因此，货币政策的外溢效应是客观存在的，在经济全球化和金融一体化日益深化发展的今天，各国货币当局对此应予以高度重视。.2、结合中国当前金融市场的四大制度性特征，即1）利率尚未全部市场化、2）汇率尚未完全自由浮动、3）人民币经常项目的可兑换及结汇售汇制、4）资本项目的不可兑换及资本有条件流动（QFII和QDII渠道有限度流动），将主要经济体对中国的货币政策外溢效应界定为三大渠道：1）资产价格-流动性渠道，2）贸易-产出渠道，和3）大宗商品价格渠道。.3、我们使用全球向量自回归（GVAR）模型进行实证分析。通过贸易联系矩阵将2个国外变量与国内变量建立关联，用以度量货币政策溢出效应的贸易-产出渠道；通过金融联系矩阵将国外的剩余变量同国内变量建立关联，用以度量货币政策溢出效应的资产价格-流动性渠道；以国际原油价格对中国的冲击来间接探讨美国货币政策溢出效应透过国际大宗商品价格渠道对中国的影响。模型的实证分析支持了本研究理论观点，证明了主要经济体量化宽松货币政策对中国各宏观经济变量的冲击作用，以及货币政策溢出效应三个传导渠道的理论推论。.4、传统CGE模型有一个根本的缺陷，就是缺乏对金融市场进行明确的描述，甚至没有考虑金融部门的行为。本研究根据中国的宏观经济状况建立中国的CGE（可计算一般均衡）框架，结合美联储、欧央行和日本银行货币政策变化的对中国的不同外部冲击，对其外溢效应进行定量研究建立了包括近100个方程构成的联立方程组，建立了专门的金融CGE模型。