信用风险缓释市场的理论和实证研究

This research program systematically investigates the trading structure, liquidity and pricing mechanism of the market for credit risk mitigation, based on the credit default swap (CDS) data from the US. The main research agenda includes: theoretical modeling to explore the constraints of various market organizational structures place on CDS participants and the influence of these constraints on liquidity and price discovery; empirical studies on (1) the effect of various market structures on the liquidity and risk characteristics of CDS contracts; (2) the effect of CDS liquidity on market prices and price variations; (3) dynamic correlations between CDS markets and other capital markets; (4) the impact of trading in CDS contracts on the default probability and distress resolution of underlying companies. Because the corresponding CRM market in China began just over a year ago, trading in the market is not yet very active, and systematic empirical studies of the CDS market are also rare abroad, so the research program we propose is pioneering in China, and at the forefront globaly. The research output will be useful for informing on the further development of the CRM market in China. In addition, in the latter part of the program, we intend to perform an empirical study to assess the status of the Chinese market, focusing on its own characteristics, pitfalls and outlook.

基于CDS市场的实证数据，本项目对信用风险缓释市场的交易结构, 流动性和定价机制进行系统性的研究。主要研究内容包括：通过理论模型探讨CDS市场组织结构对参与者的约束及其对市场的流动性和价格形成产生的影响；应用实证数据来分析（1）不同市场结构限制对CDS合约的风险和市场流动性的影响；（2）CDS合约的流动性对其市场定价和价格变化的影响；（3）CDS市场与债券及其它市场的动态相关度；（4）CDS合约的交易对标的公司的违约几率和破产处理过程的影响。因为我国的相应市场起步刚一年多, 市场交易还很不活跃, 而国外对CDS市场的系统性实证研究也不多见，因此本项目的研究课题在国内尚为首创，在国际上亦处领先，而其成果将会对中国市场的发展起到警示和借鉴的作用。此外,在项目的后期, 我们将试图对中国市场届时的发展状况进行实证分析，着重探讨中国市场的特性，利弊和展望。

信用风险缓释市场以信用风险掉期合约（CDS）为主要代表为企业和机构提供管理信用风险的手段。本项目对CDS的流动性和定价机制及相关企业融资和违约表现以及相关金融机构的放贷和风险管理行为进行了系统性的研究。本项目的研究内容包括通过对美国CDS市场的系统性实证分析，获得对市场流动性和定价因素的深刻理解，并探讨CDS市场对企业的融资和偿债能力以及金融机构的风险管理水平所带来的内生的外部影响。鉴于项目开始时我国的相应市场起步刚一年多, 市场交易还很不活跃，数据匮乏，我们当时希望对海外市场的研究成果能够对中国市场的发展起到警示和借鉴的作用, 并在项目的后期, 通过收集市场数据对中国市场的发展状况进行实证分析，着重探讨中国市场的特征。..本项目的主要研究结果有：通过实证数据分析，（1）对CDS市场的流动性度量及其对产品定价的影响进行了系统的研究，其中部分结果已被国际著名金融学期刊《Journal of Financial Markets》录用；（2）研究了CDS定价对企业风险管理水平的敏感度， 发现CDS市场价格能够及时地反映公司内部控制的缺陷， 这一结果已在国际著名会计学期刊《Accounting Horizon》发表；（3）揭示了CDS市场对企业的负债与违约率所产生的外部效应， 其中部分结果也已发表于国际顶尖的金融学期刊《Journal of Financial Economics》；（4）研究了CDS市场的参与对银行与客户之间的关系以及银行资本准备金管理的影响，包含这些结果的相关论文也分别被国际著名金融学期刊《Management Science》与《Review of Finance》邀请第二轮投稿。另外， 还有数篇相关的工作论文正在被进一步完善。..这些研究成果代表着在理解CDS市场本身的机能及其对参与市场的企业和金融机构所带来的影响等方面国际领先的前沿工作，在学术界有着广泛的影响。虽然国内的信用风险缓释市场曾一度停顿数年，但2016年9月重启的CDS等信用风险衍生品市场更增加了对这类市场了解的需求和必要。而我们对海外相关市场的深入研究对我们国家的信用风险管理市场的建设将会起到重要的借鉴作用，也会产生对市场设计有帮助的真知。